本月欧央行意外宣布负利率“见底”，加上后续美联储鸽派声明，让美元出现了罕见的大跌，强化了“美元指数周期性见顶”的观点。

但仔细思考背后美国面对的种种状况，“无脑看空”美元的观点实则面临越来越大风险。

美元盘整一周年

截止上周，反映着美元对六大货币走势的美元指数(DXY)盘整已整整一年，这是2014年中美元进入牛市以来，最长的一次盘整。

这一年里美元指数在100~93之间波动，按图形技术分析流派的说法这是一个宽幅“箱体整理”或者“楔形整理”。属于一种大趋势之中的中继形态，即之后美元到底要大幅向上还是掉头向下，在突破这一盘整区间后，将做出选择。

但在没有突破之前，按技术流派的观点，美元应该在跌至“楔形”底部时反弹，接近顶部时回调。目前来看，美元指数刚已经接近底部支撑，如不迅速跌破，或意味着短期反转即将到来。

同时，美元的净多头仓位降至牛市以来最低位。美国商品期货交易委员会(CFTC)上周五数据显示，以对冲基金为首的大型对投机者的总体美元净多头合约创下9个月来最大降幅，84437张合约的水平已经是2014年8月左右最低水平。

不过对CFTC数据有经验的投资者都知道，一种资产的持仓数据往往一段时间内会在一个区间内波动，不会无限制的上升或下降，所以持仓数据出现极值时反而常预示反转临近。

美国基本面向好VS外部风险

基本面上来看，美国经济数据相对坚实但美联储依旧“鸽声嘹亮”。

众所周知，美联储有稳定物价和促进劳动力市场两大任务。

首先，美国劳动力市场正在经历1998年和1999年以来表现最好的两年，2月不仅非农就业大增逾24万人，失业率也保持在4.9%即2008年以来最低水平，上个月的劳动力参与率也出现少见的大幅回升。

要知道，2月是全球股票市场大跌的一个月，紧张的金融环境依然没能压制2月数据，显示美国劳动力市场依旧强劲。且2月绝不只是个别现象，仅仅是美国已经火了五年的就业市场的一个缩影：

通胀数据来看，尽管Headline的CPI数字表现平平，但核心CPI数字却自去年来一路走高，刚刚公布的2月数据更是创下近8年新高。 但美联储本月议息会议依然表示“仍担忧通胀，目前尚未看到通胀率显著上行”。

“他们(FOMC)与市场的沟通内容存在问题，”美银美林经济学家Ethan Harris质疑美联储称，“你能在核心通胀稳步加速的环境下今年只加息两次吗?”

所以其实美联储现在更加担忧的，不是美国经济，而是本月议息会议提到的“全球经济不确定带来的风险”。

“即使美国数据强劲，但美联储已表示，令其不加息的原因不仅是国内状况，”道明证券驻纽约利率策略师Gennadiy Goldberg说。

美联储信誉受损 鸽派前瞻指引不可尽信

去年12月的会议上，美联储FOMC委员们比较乐观，当时的“点阵图”显示今年可能加息四次，但上周四的会议上一下子就将这一预期砍掉一半，变成只有两次加息预期，而两次会议期间官员们的口径并没有出现如此大的变化，且美国数据表现出足够的韧性， 这样的结果无疑给了市场的一个大大的“惊喜”。

在本月会议之前，包括高盛、摩根士丹利等几乎所有华尔街大投行都预计美联储尽管不会加息，但会释放比较鹰派的口吻，例如表达“货币正常化仍在道路上”的意愿、调高美国的经济展望，或暗示6月大概率加息等。结果美联储本月明中几乎没有一样达到了市场的预期，这给前几日的美元带来了沉重的压力。

事实上，美联储越来越经常“言行不一”，其通过文字或讲话来稳定市场预期的“前瞻指引工具”的信誉已经受到损害。

再例如，去年本来经济数据和美联储官员的讲话都指向9月份非常有可能加息，但结果因为在A股、人民币带动的全球股市大跌下，美联储意外退缩了。随后的事实证明，全球金融市场这次振动对美国并没产生什么影响，通胀和就业数据持续走好。

“本月的美联储议息会议基本上可以被认为是美联储向市场投降的标志性事件 。”德国商业银行中国首席经济学家周浩表示。

一直以来美联储都在强调利率决策“取决于经济数据”，而数据主要就两项：通胀与就业。去年底来这两项指标意外强劲，而美联储反而下调了利率预期与GDP增长。

RSM的首席经济学家Joe Brusuelas直言，美联储实际上已经放弃了依赖数据做决策的做法，转向风险管理立场。

所以矛盾就出现了，一方面美联储口头上说要“依数据而定”，实际上做的又是“依风险而定”的事，这可能给市场带来极大的困惑，损害前瞻指引的可信度。

德银提醒美联储可能“随时变脸”

德意志银行首席经济学家Peter Hooper本月初表示，在当下美联储明显缺乏货币当局明确预期指引的情况下，美联储的货币正常化之路，势必让市场不那么“安心”，每一个新经济数据的出炉都会让人们需要重新评估美联储的加息节奏。在数据表现参差不齐的今天，货币政策突然“变脸”的可能性也在增大。

而近日，高盛也发出了类似的观点，称美国劳动力市场在趋紧，通胀与目标的差距也越来越小。如果美联储坚持自己的“通胀就业”两大目标不变，为了防止经济过热，就必须用更激进的加息节奏。

需要注意的是，美国国内的情况向好和外部情况产生恶化之间存在矛盾，尽管最近几个月是外部环境的影响占据了上风，但最终主导美联储货币政策的仍将是国内情况 ，小小心美联储随时“变脸”。例如高盛首席经济学家Jan Hatzius就称美联储今年终将加息四次，而不是两次。

而如今芝商所(CME)交易的利率期货倒推出的交易员预期认为，美联储今年可能只会加息1次，这样大的预期-现实的差距若得到矫正，欧美货币政策差异的主题很有可能再次成为外汇市场的主旋律，届时美元也将重新回到牛市。

即便美元走强仍不宜盲目做空人民币

芝商所首席经济学家 Blu Putnam 认为，2016年以来，各类大宗商品已从底部全面回升，连涨两月。大宗市场“跌跌不休”的恐惧逐步消散，可能预示着新兴市场货币反弹的时机已经到来。惧怕商品价格一再走低的时代可能已经终结，取而代之的将是波动的市场，并在波动中寻找与增速放缓的现实世界所匹配的交易区间。

他补充道，还有两个假设对这样解释商品和新兴市场货币之间的关系至关重要。

第一是美国就业市场运转正常，工资涨幅有限，通胀压力微弱。在这种环境下，依据数据做出决策的美联储可能会推迟所有加息计划; 也可能仅在2016年9 月- 12月间加息一次。

第二是中国有能力避免经济硬着陆。中国经济增速仍在减缓，且这一趋势可能持续十年。尽管如此，中国政府还是以新增贷款的方式为经济提供了诸多刺激，期望能在增速进一步放缓的情况下，避免经济硬着陆。但即使能够避免硬着陆，其他新兴市场货币正在酝酿触底回升，也不意味着人民币不会继续贬值。